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華泰證券(601688)發(fā)布研究報(bào)告稱，造紙業(yè)基本面改善或仍曲折，估值修復(fù)催化劑正在顯現(xiàn)。隨著明年對(duì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的進(jìn)一步側(cè)重，預(yù)計(jì)內(nèi)需有望迎來(lái)邊際改善。截至12月8日，造紙板塊交易在0.8x2023E平均P/B，較2012年以來(lái)的歷史平均低28%。雖然2023年行業(yè)仍需面臨產(chǎn)能增長(zhǎng)仍在高位的挑戰(zhàn)，基本面的復(fù)蘇可能仍然曲折，但在內(nèi)需逐步向好的方向更為明晰的情況下，該行認(rèn)為估值修復(fù)的契機(jī)已經(jīng)出現(xiàn)。維持對(duì)造紙行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。低估值是該行優(yōu)選。
華泰證券主要觀點(diǎn)如下：
內(nèi)需向好，但出口降速抑制需求復(fù)蘇斜率
該行預(yù)計(jì)防控政策的不斷優(yōu)化有望推動(dòng)居民收入預(yù)期改善和可支配收入增長(zhǎng)提速，提振居民消費(fèi)。在“保交樓”政策逐步加碼之下，該行預(yù)計(jì)房地產(chǎn)相關(guān)商品的生產(chǎn)和銷售同樣有望逐步企穩(wěn)。但另一方面，在內(nèi)需逐步向好的方向已然較為明確的情況下，海外主要經(jīng)濟(jì)體的降速可能對(duì)需求復(fù)蘇的斜率形成抑制，尤其是對(duì)外需依賴度較高的紙種。白卡紙2021年凈出口量占當(dāng)年產(chǎn)量11%;而該行估計(jì)箱板瓦楞紙的下游紙制品——瓦楞紙箱有約25%作為外包裝跟隨商品出口，終端消費(fèi)地在海外。
產(chǎn)能增長(zhǎng)仍處高位，行業(yè)出清或需要更長(zhǎng)時(shí)間
由于缺乏抑制產(chǎn)能增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)政策、全球主要經(jīng)濟(jì)體2020-2021年擴(kuò)張性的財(cái)政和貨幣政策推升了需求增長(zhǎng)的預(yù)期，造紙行業(yè)的產(chǎn)能增長(zhǎng)在2022-2023或仍處于高位。該行預(yù)計(jì)22-23年箱板瓦楞紙產(chǎn)能增速為6.8%/5.7%，白卡紙為11.7%/14.4%，生活用紙為8.4%/3.5%，雙膠紙為8.2%/14.3%，銅版紙為0%/0%。新產(chǎn)能的釋放可能會(huì)使行業(yè)面臨更漫長(zhǎng)的再平衡過(guò)程，但另一方面，這也有望使?jié)撛诘牡托Мa(chǎn)能的出清變得更為徹底，使行業(yè)完成出清后的潛在盈利修復(fù)較以往更為強(qiáng)勁和持續(xù)。
包裝類紙種挑戰(zhàn)仍然嚴(yán)峻，銅版紙供需修復(fù)最樂觀
由于外需占比高、產(chǎn)能增長(zhǎng)仍在高位，該行預(yù)計(jì)2023年以箱板瓦楞紙和白卡紙為代表的包裝類紙種仍將面臨較為嚴(yán)峻的供需挑戰(zhàn)。得益于沒有新增產(chǎn)能、對(duì)外需依賴度低(2021年凈出口量為當(dāng)年產(chǎn)量5%)、展會(huì)等線下場(chǎng)景的活躍度提升帶來(lái)的需求邊際改善更為顯著，該行預(yù)計(jì)銅版紙有望成為2023年盈利改善最為顯著的紙種。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)體降速快于預(yù)期，房地產(chǎn)政策嚴(yán)于預(yù)期。
