2022-04-26西南證券(600369)股份有限公司龔夢泓對倍輕松進行研究并發布了研究報告《疫情干擾短期承壓，股權激勵彰顯信心》，本報告對倍輕松給出增持評級，當前股價為42.92元。
倍輕松(688793)
事件：2021年公司實現營收11.9億元，同比增長43.9%；歸母凈利潤0.9億元，同比增長29.9%。Q4單季度實現營收3.8億元，同比增長23.8%；實現歸母凈利潤0.3億元，同比下降31.8%。2022年一季度公司實現營收2.5億元，同比增長15.3%；疫情影響線下客流量，公司單季度虧損989萬元。此外，公司擬向全體股東每10股派發現金紅利6元。
產品矩陣持續豐富，開辟艾灸系列新賽道。公司收入來源以智能便攜按摩器為主，2021年實現銷售11.3億元，占主營收入的94.9%，同比增長36.7%。報告期內，公司推出頭部按摩器Dream6、頸部按摩器NeckC2等新一代主系列產品，并不斷迭代升級以便及時響應現代消費者的需求變化。其中，公司頸部按摩器產品市場占有率提升效果明顯，公司頸部按摩器產品在天貓平臺的市場占有率已從2020年的4.0%提升至2021年的9.5%。此外，公司還創新性推出姜小竹等艾灸系列產品，艾灸系列產品在2021年三季度推出之后，在市場上引起了較好的反響。2021年公司艾灸系列產品銷售額達到了6024.5萬元，在公司主營業務收入中占比達到了5.1%。
線上線下雙輪驅動，營銷方式與時俱進。公司積極布局電商渠道，推進線上線下融合發展。2021年的線上營收為6.8億元，同比增長58.4%，其中線上直銷渠道增速達到了61.9%。線下渠道方面，公司適時優化線下門店結構，提升購物中心門店占比。截至2021年末，公司直營門店數累計達186家，其中購物中心門店數量為108家，交通樞紐門店數量為78家。此外，公司持續探索完善KA連鎖、代理商加盟、渠道分銷等合作模式，向下沉市場滲透，覆蓋更多的消費群體。在營銷方式上，公司以抖音、微信、小紅書等新媒體平臺作為內容和短視頻營銷推廣的主要渠道，同時借助KOL直播等創新營銷合作方式，進一步提升公司營銷聲勢，明確產品定位，提升品牌影響力。
盈利能力有所下降。2021年，公司綜合毛利率為56.7%，同比減少1.6pp。我們推測公司毛利率下降的主要原因是原材料價格的持續上漲疊加公司低毛利率的代工業務占比提升。費用率方面，公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為40.8%/7.4%/0.6%，同比變動-0.6pp/-0.5pp/+0.4pp，公司費用率相對穩定。綜合來看，公司凈利率為7.7%，同比減少0.8PP。
疫情擾動下增速放緩，短期盈利承壓。分渠道來看，公司持續加大線上渠道以及新媒體拓展力度，線上銷售持續高速增長，Q1實現營收1.6億元嗎，同比增長48.8%；受到疫情干擾，公司線下門店客流量減少，Q1線下營收8006.4萬元，同比減少了15.4%。盈利表現來看，公司毛利率/凈利率分別為53.9%/-4.02%，同比減少2.8pp/9.1pp。我們推測一方面原材料價格持續上漲影響到了公司毛利率的表現；另一方面營收增速放緩，但門店租金等固定費用不減，致使公司報告期內費用率有所提升。公司銷售費用率/管理費用率為45.7%/10.6%，同比提升3.6pp/2.3pp。綜合來看，公司Q1盈利表現承壓。
股權激勵彰顯長期發展信心。公司推出股權激勵草案，擬向包括公司高管、核心技術人員等在內的149人以27.4元/股的價格授予限制性股票177萬股，占公司總股份的2.9%。考核要求以2021年為基數，要求2022-2024年公司營收、業績復合增速均不低于30%，對應2022-2024年營收為15.5/20.1/16.1，業績分別為1.2/1.6/2億元。公司設置了較高的解鎖條件，充分彰顯了公司長期經營的信心。
盈利預測與投資建議。公司在中高端市場優勢明顯，未來產品以及渠道穩步完善，預計公司2022-2024年EPS分別為1.95/2.59/3.33元，未來三年歸母凈利潤將保持31%的復合增長率，維持“持有”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動、疫情反復影響線下銷售，市場競爭加劇風險。
該股最近90天內共有18家機構給出評級，買入評級14家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為71.13。證券之星估值分析工具顯示，倍輕松（688793）好公司評級為4星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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