2022-04-25東方財富證券股份有限公司姜楠對珀萊雅(603605)進行研究并發布了研究報告《2021年報點評：大單品策略成效顯現，2022Q1逆勢高增》，本報告對珀萊雅給出增持評級，當前股價為193.77元。
珀萊雅(603605)
【投資要點】
公司發布 2021 年年報及 2022 年一季報,22Q1 實現開門紅。 2021 年營收 yoy+23.5%至 46.33 億元，歸母凈利潤 yoy+21.0%至 5.76 億元，扣非歸母凈利潤 yoy+20.9%至 5.68 億元。單季度來看，21Q4 營收yoy+10.9%至 16.21 億元，歸母凈利潤 yoy+10.9%至 2.12 億元；22Q1營收 yoy+38.5%至 12.54 億元，歸母凈利潤 yoy+44.2%至 1.58 億元，落于業績預告上限，主要系三八大促期間表現優異。
大單品+線上直營共同驅動盈利能力優化。 2021 年/2022 年 Q1 毛利率分別為 66.46%/67.57%，yoy 分別+2.9pct/3.2pct，主要受益于大單品策略下高毛利產品占比提升，以及高毛利的線上直營渠道占比提升。2021 年銷售/管理/研發費用率分別為 42.98%/5.12%/1.65%，yoy分別+3.09pct/-0.33pct/-0.27pct。其中，銷售費用率較大提升主要由于彩棠和科瑞膚的新品牌孵化、悅芙媞的品牌重塑，使得形象宣傳推廣費率 yoy+3.44pct。2021 年凈利率 yoy-0.02pct 至 12.02%。
線上渠道引領增長，自播占比提高。分渠道來看，2021 年線上/線下營收分別 39.24/6.96 億元，yoy 分別+49.5%/-38.0%；營收占比分別84.93%/15.07%， yoy 分別+14.9pct/-14.9pct。 線上驅動增長，天貓/抖音/京東占比分別 45%+/15%+/10%+，持續優化天貓精細運營、加大抖音快手自播占比，預計 2022 年線上仍維持高增。線下收縮主要系公司主動減少 CS 和商超網點，主抓重百、銀泰、天虹等重點商超。
大單品策略持續兌現， 收入業績貢獻穩定。 分品牌來看， 2021 年珀萊雅/彩棠/其他自有品牌/跨境代理品牌營收分別為 38.29/2.46/4.09/1.36 億元，yoy 分別+28.25%/+103.48%/-5.96%/-34.04%，占比分別82.87%/5.33%/8.85%/2.95%。其中，大單品合計占珀萊雅品牌營收比例超 25%，占天貓平臺營收比例約 60%。2021 年紅寶石及雙抗精華迭代至 2.0 版本，新推出源力修護精華、保齡球藍瓶、羽感防曬等全新大單品， 通過大單品橫向縱向的延伸不斷豐富產品矩陣。 子品牌彩棠、悅芙媞、優資萊 22Q1 扭虧為盈，有望貢獻新增量。
優質機構合作，加強基礎研發和原料端布局。 公司與中科院微生物所、亞什蘭中國、巴斯夫中國、帝斯曼上海、西班牙LIPOTRUE S.L.、深圳中科欣揚等前端研究機構和優秀原料供應商保持合作，攜手浙江湃肽創新多肽研發、多肽綠色合成、原料生產供應，有望優先應用于紅寶石系列中。
【投資建議】
公司大單品策略成效明顯，品牌建設深入人心，平臺化組織賦能品牌矩陣建設。 基于公司線上直營渠道的優異表現，我們小幅上調對公司 2022-2023年營業收入和歸母凈利潤的預測，預計 2022-2024 年，公司營業收入分別為 60.02/76.01/93.42 億元，同比增速分別為 29.54%/26.63%/22.92%；歸母凈利潤分別為 7.42/9.34/11.58 億元，同比增速分別為 28.72%/25.96%/23.96%；EPS 分別為 3.69/4.65/5.76 元;對應 PE 分別為 49/39/31 倍，維持“增持”評級。
【風險提示】
宏觀經濟影響消費需求；
新品牌孵化及新品推廣不及預期；
形象推廣費用侵蝕利潤。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華泰證券(601688)沈曉峰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.01%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利7.86億，根據現價換算的預測PE為49.56。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有32家機構給出評級，買入評級25家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價為216.75。證券之星估值分析工具顯示，珀萊雅（603605）好公司評級為4.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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