2022-04-20浙商證券股份有限公司馬莉對老板電器(002508)進行研究并發布了研究報告《老板電器業績點評報告：新品增長曲線驗證，壞賬計提輕裝上陣》，本報告對老板電器給出買入評級，認為其目標價位為39.23元，當前股價為30.54元，預期上漲幅度為28.45%。
老板電器(002508)
投資要點
壞賬計提輕裝上陣，期待 22 年業績改善
1） 2021A： 公司實現營業收入 101.48 億元，同比+24.84%， 21Q4 實現收入 30.77億元，同比+22.96%； 2021 年實現歸母凈利潤 13.32 億元，同比-19.81%， 21Q4實現歸母凈利潤-0.11 億元。由于部分精裝修業務客戶出現到期商業承兌匯票違約情況， 2021 年公司計提應收賬款和票據壞賬減值準備共計 7.78 億元，其中恒大相關的壞賬共計 6.6 億元。 若還原壞賬計提的影響，預計公司 2021 年實現歸母凈利潤 19.84 億元，同比+19.48%； 21Q4 實現歸母凈利潤 6.63 億元，同比+23.32%（假設稅率為 15%）。 公司一次性將恒大壞賬計提，期待 22 年公司業績改善。 2） 22Q1： 公司實現營業收入 20.86 億元，同比+9.32%；實現歸母凈利潤 3.68 億元，同比+2.47%。 公司 Q1 業績略低于預期，主要受局部疫情影響消費需求、原材料價格上漲、地產竣工交付的影響較大。 根據奧維云網數據，21Q1 吸油煙機線上/線下零售量分別同比-4.36%/-26.38%。
傳統品類龍頭優勢拓展，新興品類高速成長
受益于消費升級趨勢，傳統煙灶龍頭優勢拓展。 公司 2021 年吸油煙機/燃氣灶/消 毒 柜 產 品 分 別 錄 得 營 業 收 入 48.80/24.40/5.44 億 元 ， 分 別 同 比+18.73%/+27.25%/-2.65%。 2021 全年公司煙灶消品類營收占比為 77.49%，對比去年同期下降 3.53 pct。 受益于消費升級和新零售模式渠道下沉， 公司傳統品類龍 頭 優 勢 拓 展 ， 2021 年 公 司 吸 油 煙 機 線 上 / 線 下 零 售 額 份 額 分 別 為18.05%/27.75%， 相比 2020 年分別提升 1.99 pct/3.20 pct（ 奧維云網）。
一體機、洗碗機收入高增，公司把握新興廚電快速增長趨勢。 公司一體機/洗碗機 / 熱 水 器 產 品 分 別 錄 得 營 業 收 入 6.47/4.51/1.55 億 元 ， 分 別 同 比+71.26%/+101.32%/+172.57%。公司 2021 年一體機/洗碗機/熱水器線下零售額份額分別為 34.8%/17.5%，分別提升 3.3 pct/7.9 pct，一體機和洗碗機分列線下零售市場第 1 和第 2 名（奧維云網）。原材料成本上行，公司盈利略有壓力
毛利率：公司 2021 年綜合毛利率為 52.35%，同比下降 3.81 pct。 21Q4 綜合毛利率為 43.73%，同比下降 10.44 pct，毛銷差同比下降 3.26 pct。 22Q1 綜合毛利率為 52.56%，同比下降 4.78 pct，毛銷差同比下降 1.60 pct。 在原材料價格上漲的情況下， 公司盈利能力承壓，考慮到對家電企業原材料價格到報表端通常遞延 1-2 個季度， 21Q4 和 22Q1 業績壓力最為明顯，公司通過產品升級提價、提前備料增加庫存的方式對沖成本風險。
歸母凈利率：公司 2021 年歸母凈利率為 13.12%， 若還原計提壞賬的影響，歸母凈利率為 19.55%。受到原材料價格影響，公司 21H2 節本控費，顯著減少銷售費用投入， 21H2 公司銷售費用率為 20.34%，環比 21H1 下降 9.03 pct。 公司22Q1 歸母凈利率為 17.63%，銷售費用率環比 21Q4 提升 15.60 pct，公司于 3月開啟洗碗機節并發布老板集成灶，目前新品類正處于普及階段，銷售費用率提升。
盈利預測及估值
公司新興品類進入高增賽道，傳統煙灶消龍頭地位穩固，公司一次性計提恒大壞賬輕裝上陣，業績具有較大向上彈性。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 21.90/27.00/31.74 億元， 對應增速分別為 64.47%/23.27%/17.56%， 對應 PE 分別為 13x/11x/9x。給予公司 22 年 17 倍 PE， 21 年目標價 39.23 元，維持“買入”評級。
風險提示
原材料價格上漲超預期；消費需求不及預期；宏觀經濟下行
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中國銀河(601881)李冠華研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達97.75%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利21.61億，根據現價換算的預測PE為13.29。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有23家機構給出評級，買入評級20家，增持評級2家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為40.72。證券之星估值分析工具顯示，老板電器（002508）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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