2022-04-18東方證券股份有限公司李雪君,吳瑾對太陽紙業(yè)(002078)進行研究并發(fā)布了研究報告《基本面底部已過，逐季修復可期》，本報告對太陽紙業(yè)給出買入評級，認為其目標價位為15.90元，當前股價為12.22元，預期上漲幅度為30.11%。
太陽紙業(yè)(002078)
核心觀點
事件：公司公告2021年年報，全年實現(xiàn)營業(yè)收入319.97億元，同比增長48.21%；實現(xiàn)歸母凈利潤29.57億元，同比增長51.39%。單四季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入82.82億元，同比、環(huán)比分別增長39.19%、4.81%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.89億元，同比、環(huán)比分別下降66.98%、64.88%。
受進口壓制、煤價上漲等因素影響，Q4盈利能力回落至歷史底部水平。2021Q1、Q2、Q3、Q4公司分別實現(xiàn)歸母凈利潤11.1/11.2/5.4/1.9億元，其中，受益于年初木漿價格上行帶來的成本推動疊加供需改善，2021Q1公司主業(yè)盈利快速提升至歷史高位水平；隨著2021年4月中旬起文化紙供給端進口增加壓制價格，2021年8月起煤價大幅上漲抬升能源成本，下半年公司漿紙業(yè)務盈利整體承壓，單季度歸母凈利潤于2021Q4回落至歷史底部，2021Q4公司年化ROE、單季度凈利率分別達4.0%、2.3%，盈利能力亦處于歷史底部水平。然而，在2021Q4能源成本快速上行、部分上市紙企利潤已出現(xiàn)虧損的情形下，公司仍能取得優(yōu)于行業(yè)平均盈利水平的業(yè)績，公司依托成本優(yōu)勢構筑的alpha于報表端持續(xù)驗證。
2021年下半年文化紙毛利率顯著回落至歷史底部，牛皮箱板紙、溶解漿盈利仍維持歷史中位以上水平。拆分2021H2公司收入、毛利潤結構，牛皮箱板紙、溶解漿、文化紙仍為利潤貢獻的前三大來源。2021H2文化紙毛利率環(huán)比顯著回落至歷史底部，牛皮箱板紙、溶解漿毛利率則維持歷史中位以上水平，部分抵消了同期文化紙盈利能力的下滑。其中，2021年文化紙盈利呈前高后低走勢，進出口因素構成價格壓制主因；外廢價格持續(xù)上漲導致下半年箱板紙噸盈利回落，當前仍處于歷史中位水平；溶解漿價格走勢與紙漿價格較為一致，盈利處于歷史中位以上。
2022年初以來基本面自底部穩(wěn)步向上修復，逐季改善可期。受芬蘭UPM罷工、歐洲紙價高企等因素影響，近期國內(nèi)進口紙邊際減少、國產(chǎn)紙出口亦有增加，供需改善疊加成本上漲推動，2月底以來文化紙市場價已累計提漲300-400元/噸，考慮到海外罷工時間持續(xù)延長、物流受阻等，春季小旺季（2022年3-5月）進一步提價仍可期。中長期，公司山東、廣西、北海三大基地戰(zhàn)略布局形成，成長性充足。
盈利預測與投資建議
適當上調漿價及能源成本假設，按保守情形預測2022-2024年歸母凈利潤達30.13/31.40/37.40億元（此前預測2022-2023年為30.85/32.29億元），對應BPS分別為8.37/9.53/10.93元，ROE達14.6%/13.1%/13.6%。結合歷史ROE對應的PB估值區(qū)間，給予2022年目標估值1.9倍PB，對應目標價15.90元，維持“買入”評級。
風險提示
經(jīng)濟增速放緩、終端需求下滑超預期；公司漿紙新項目推進不達預期風險
該股最近90天內(nèi)共有20家機構給出評級，買入評級19家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機構目標均價為16.21。證券之星估值分析工具顯示，太陽紙業(yè)（002078）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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