2022-04-16中航證券鄒潤芳,朱祖躍,孫玉浩,唐保威對雙良節能(600481)進行研究并發布了研究報告《超預期―Q1業績高速增長，單晶硅推進速度加快》，本報告對雙良節能給出買入評級，當前股價為10.23元。
雙良節能(600481)
一季報業績高速增長， 費用率顯著降低
公司于 2022 年 4 月 15 日晚間發布了 2022 年第一季度報告。 2022Q1公司實現營業收入 17.34 億元，同比增長 299.50%；歸母凈利潤 1.21億元，同比增長 340.80%； 扣非后歸母凈利潤 1.01 億元，同比增長638.43%； 毛利率 18.55%，同比-14.21pct；凈利率 7.83%，同比+1.44pct；ROE 為 4.78%，同比+3.55pct； 期間費用率 10.22%，同比-15.37%，其中銷售費用率為 2.45%，同比-8.38pct，管理費用率 3.35%，同比-4.98pct。
本期業績高速增長主要是“雙碳”政策推動及新項目投產，銷售增長所致，尤其是多晶硅還原爐及單晶硅方錠/硅片。毛利率同比有較大幅度降低的原因可能是由于去年一季度與今年一季度營收結構不同， 單晶硅屬于光伏材料產品， 其毛利率水平本身比裝備毛利率低， 今年一季度單晶硅業務或貢獻了相當一部分收入（公司 Q1 實現單晶硅出貨約0.9GW，參考 PVInfolink 的價格，對應營收約 6-7 億元，占一季度營收接近 40%）， 稀釋了一部分的毛利率水平。 本期費用率也有顯著降低， 由于光伏行業大都是大客戶、 長期合作， 預計公司新能源業務（多晶硅還原爐以及單晶硅片）的銷售費用和管理費用與節能節水業務相比都有較大的下降，這也令公司整體凈利率有一定的提升。 在單晶硅行業目前公司的毛利率仍屬于爬坡階段的水平， 費用率也處于下行區間， 隨著產能提升、業務成熟，公司的盈利能力有望持續提高。
單晶硅業務推進速度加快， 組件業務提高產業鏈協同能力
目前公司包頭單晶一廠處于滿產滿銷狀態。此前預計一廠 560 臺1600 型號單晶爐年產能 7GW，而根據公司一季報實際產能約 8GW，表明公司生產飽滿、 技術水平提升。同時單晶二廠建設進度也超預期， 二廠配備 1600 型單晶爐 1000 余臺，根據一廠的產能情況， 2022 年年內公司有望實現超過 22GW 的單晶硅產能。同時，公司計劃在包頭稀土高新區共建設 20GW 高效光伏組件項目，項目將分期實施。一期 5GW 光伏組件項目總投資預計 15 億元，建設期兩年，項目產品主要規格包括 550W 和 660W。 組件項目有望和單晶硅業務協同共振，幫助公司在光伏產業鏈最大化收益。
新增裝機量創新高，光伏高景氣有望持續
2021 年，全球光伏新增裝機 170GW，創歷史新高,中國光伏新增裝機 54.88GW，同比增長 13.9%，累計光伏并網裝機容量達到 308GW，同比增長 25.1%， 新增和累計裝機容量連續 9 年位居全球第一。全球已有多個國家提出了“零碳”或“碳中和”的氣候目標，發展包括光伏在內的可再生能源已成為全球共識，再加上光伏發電在越來越多的國家成為最有競爭力的電源形式，預計全球光伏市場將保持高速增長，而我國光伏產業在制造業規模、產業化技術水平、應用市場拓展、產業體系建設等方面均位居全球前列。 CPIA預計 2022-2025 年全球光伏年均新增裝機將達到 232-286GW，光伏市場持續繁榮有望為公司帶來持續的業績增長。
投資建議
預計公司 2022-2024 年的歸母凈利潤分別為 9.56 億元、 15.55 億元、 20.47 億元， 對應目前 PE 分別為 17X /11X /8X， 繼續重點推薦。
風險提示
宏觀經濟下行，市場需求下滑；原材料價格出現大幅波動； 光伏行業政策變動風險等。
該股最近90天內共有8家機構給出評級，買入評級4家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為15.0。證券之星估值分析工具顯示，雙良節能（600481）好公司評級為2.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為2.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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