2022-03-20中泰證券股份有限公司祝嘉琦,孫宇瑤,張楠對百克生物進行研究并發布了研究報告《新冠接種帶來業績承壓，帶狀皰疹報產在即》，本報告對百克生物給出買入評級，當前股價為50.72元。
百克生物(688276)
事件： 2022 年 3 月 16 日，公司發布 2021 年報。 2021 年實現營業總收入 12.02 億元，同比下滑 16.60%；歸母凈利潤 2.44 億元，同比下滑 41.77%；扣非歸母凈利潤 2.34億元，同比下滑 41.87%。
新冠接種擠兌致業績承壓， Q4 接種受限影響。 2021 公司水痘疫苗實現收入 10.20 億（同比-7.86%，下同），收入占比達到 85%。鼻噴流感疫苗實現收入 1.75 億（-47.52%），收入占比 15%。 分季度來看， Q4 實現營收 2.57 億元（-33%） ， 歸母凈利潤 0.11 億（-86.16%）。由于新冠疫苗在 2021Q2 開始大規模接種， Q4 進一步推行 3-17 歲新冠接種，使得終端醫護資源大量擠兌，影響公司常規疫苗尤其是鼻噴流感疫苗的接種工作。由于鼻噴流感有效期只有 10 個月，公司計提 8639 萬元的資產減值準備，進一步影響當期業績。 我們預計隨著新冠疫苗接種進入常態化及覆蓋率逐漸達到群體免疫狀態，會逐步恢復常規疫苗接種。
新冠擠兌下銷售費率有所下滑， 研發支出大幅增加。 2021 公司銷售費用 4.53 億元（-21.59%），銷售費率 37.69%（-2.40pp），主要原因在于常規疫苗尤其是流感疫苗在疾控中心的推廣工作因為新冠接種受到一定限制；管理費用 1.08 億元（-9.27%），管理費率 9.02%（+0.73pp）；財務費率-0.93%（-1.17pp）。另外，研發費用 1.57億元（+67.91%），研發費用率 13.04%（+6.56pp），主要在于全人源抗狂犬病單抗完成中試研究、全人源破傷風單抗開展工藝研究，研發投入增加。 21 公司應收賬款及應收票據期末余額合計 7.64 億元，占收入比重 63.55%，同比增加 12.69pp， 21 年疾控中心等將重點放在新冠疫苗的接種工作上，常規疫苗的回款有所延后。
帶狀皰疹已完成 III 期臨床現場工作，進行申報生產準備。 帶狀皰疹疫苗是全球疫苗大單品， GSK 的帶皰減毒活疫苗 20 年銷售 25 億美金。在老齡化不斷加深的背景下，隨著負擔能力提升和接種率上升，我們預計國內帶狀皰疹疫苗市場規模 2025 年有望達到 96 億。目前國內僅 GSK 在 2020 年開始提供，百克預計 2022 年上市，有望在國產廠家中博得頭籌， 2025 年銷售額可達~34 億
盈利預測與投資建議： 參考公司 2021 年業績，我們預計 2022-2024 年公司營業收入分別為 20.52、 25.69、 32.05 億元（2022-23 預測前值為 22.01、 31.90 億元），同比增長 70.70%、 25.18%、 24.76%；歸母凈利潤分別為 5.91、 7.30、 9.02 億元（2022-23預測前值為 6.51、 9.57 億元），同比增長 142.58%、 23.54%、 23.60%。 公司作為水痘疫苗龍頭，鼻噴流感有望恢復放量，帶狀皰疹即將報產貢獻可觀增量，維持“買入”評級。
風險提示： 研發進度低于預期風險，疫苗產品銷售不達預期風險，疫苗行業負面事件風險；新冠病毒變異導致疫苗失效風險；研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。
該股最近90天內共有9家機構給出評級，買入評級8家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為69.61。證券之星估值分析工具顯示，百克生物（688276）好公司評級為3.5星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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