2022-03-13華安證券股份有限公司王洪巖對華熙生物進行研究并發布了研究報告《功能性護膚品引領增長，四輪驅動戰略穩步推進》，本報告對華熙生物給出買入評級，當前股價為114.48元。
華熙生物(688363)
事件
公司披露 2021 年年報，2021 年公司實現營收 49.5 億元（ yoy+87.9%），實現歸母凈利潤 7.8 億元（ yoy+21.1%）， 基本每股收益 1.63 元/股。
功能性護膚品延續高增， 四大品牌矩陣成型
公司功能性護膚品實現收入 33.2 億元（ yoy+146.6%），其中，潤百顏營收 12.3 億元（ yoy+117.4%），夸迪營收 9.8 億元（ yoy+150.2%），米蓓爾營收2.0億元（ yoy+111.1%），BM肌活營收4.3億元（ yoy+286.2%）。首次實現潤百顏單品牌年收入過 10 億， 公司四大品牌矩陣成型， 功能性護膚業務成長天花板進一步打開。 公司深化四大品牌差異化戰略， 高度重視明星大單品的打造。 潤百顏深挖玻尿酸功效， 夸迪抗衰品牌形象建立，米蓓爾逐漸成為敏感肌修復的代表性品牌， 肌活將“發酵”和“管控”技術作為技術力基礎。 2021 年四大品牌均打造出各自核心爆款產品（明星大單品）及衍生系列，包括潤百顏的屏障修護、夸迪的次拋系列、 BM肌活的糙米系列、米蓓爾的粉水和藍繃帶面膜等。 同時公司逐漸多元化渠道，線上抖音平臺占比達到 17%，提升 14pct；線下潤百顏開設實體店 3 家，夸迪發展線下加盟店超過 200 家，開啟線下布局元年。
HA 原料業務平穩增長， 其他生物活性物持續推出
公司原料業務實現收入 9.1 億元（ yoy+28.6%），醫藥級、化妝品級、食品級 HA 營收分別為 2.5 億元（ yoy+15.8%）、 3.9 億元（ yoy+16.0%）和 1.1 億元（ yoy+36.9%）。 公司憑借發酵技術、產品質量、資質認證、生產規模等優勢在行業內具備較強的競爭力， HA 原料業務平穩增長。天津廠區生產設備陸續開始調試，預計將新增 300 噸透明質酸的產能，有望進一步提升市場占有率。 同時公司積極推出了γ-氨基丁酸、聚谷氨酸鈉、依克多因、麥角硫因等多種生物活性物原料， 2021 年實現營收1.54 億元（ yoy+120.3%），生物活性物平臺型企業進一步形成。
醫美業務戰略升級元年， 完善產品管線布局
2021 年作為公司醫美業務戰略升級元年， 醫療終端業務實現收入 7.0億元（ yoy+21.5%）。 公司聚焦微交聯的產品差異化優勢， 大單品“御齡雙子針” 2021 年累計銷售超過 25 萬支，新品上市半年成為“潤致”品牌旗下第一款爆品。 同時， 公司完善產品管線布局， 通過對水光、玻尿酸填充、再生材料、修復類產品、醫美設備的多領域全流程布局，為消費者提供“一站式”的醫美解決方案。（ 1）深耕玻尿酸類產品， 2021年底公司推出雙相交聯產品“潤致 5 號”，適于深層注射， 兼具支撐性強和維持時間長的優勢。同時，在研兩款單相玻尿酸產品即將完成臨床試驗，預計 2022 年獲批。（ 2） 膠原蛋白和再生材料方面，公司自研膠原蛋白原料已完成關鍵技術突破，膠原蛋白終端產品同步開發。（ 3） 醫美輔助類產品方面，截至 2022 年 1 月，公司已獲批第二類醫療器械醫用敷料 4 項。（ 4） 醫美設備產品方面，截至 2021 年 12 月，公司已獲批第二類醫療器械水光設備，可搭配公司多種注射產品使用。
銷售投入大幅增長，盈利能力略有減弱
因會計準則調整，將運費調整至營業成本核算，公司毛利率比 2020 年下降 3.3pct。如果剔除運費和股權激勵費用的影響， 毛利率為 80.8%，與上年 81.4%基本持平。 公司凈利率下降 8.8pct，主要是由于銷售和研發費用的增長。 營銷方面， 公司為了打造功能性護膚品品牌形象，保持店鋪的曝光，推廣費用大幅增長，帶動公司銷售費用率增長 7.5pct。 研發方面，公司堅持“產學研”緊密聯動，積極推動科研成果轉化， 2021年公司研發項目數量達 239 個， 并且持續拓展與國內外高校及知名醫院的合作，委外研發及合作研發費用同比增長 118.5%。
投資建議
公司依托兩大技術平臺，多點布局 HA 業務，構筑“原料+終端+護膚+食品”四輪業務驅動格局，原料業務龍頭地位穩固，醫美終端增長確定性強，營銷投入帶動功能性護膚業務高增長，功能性食品潛在市場空間大。 預計公司 2022~2024 年 EPS 分別為 2.18/2.84/3.52 元/股，對應當前股價PE 分別為 52、 40、 33 倍。 維持“買入”評級。
風險提示
HA 原料競爭加劇風險；潤致等醫美終端產品銷售不及預期的風險；護膚品行業競爭激烈，品牌建設不及預期的風險；功能性食品市場教育進展不及預期等。
該股最近90天內共有25家機構給出評級，買入評級20家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為164.85。證券之星估值分析工具顯示，華熙生物（688363）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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