2022-03-06國盛證券有限責任公司符蓉對迎駕貢酒(603198)進行研究并發布了研究報告《錯位競爭展新顏，洞藏開啟新紀元》，本報告對迎駕貢酒給出買入評級，當前股價為69.42元。
迎駕貢酒(603198)
公司歷史積淀深厚，管理團隊經驗豐富。復盤公司發展歷史，在營收上呈波段式增長：1）波段一（1955-2002 年）：1999 年達到高點，后因行業進入調整期，公司降價策略的失敗營收下滑；2）波段二（2003-2014 年）：2012 年達到高點，后在行業進入深度調整期間，公司修煉內功，為高端洞藏系列的推出打下基礎；3）波段三（2015 年至今）：隨著行業走出深度調整期，公司推出高端產品洞藏系列，為公司營收提供新的增長勢能。另外，公司為目前中國白酒行業少有的民營股份制企業，并且高管均在企業內部任職多年，擁有豐富的營銷和管理經驗。
省內第三次消費升級開啟，徽酒呈錯位競爭態勢。從市場規模來看，受益于次高端價格帶的擴容，2025 年全省白酒規模有望達 500 億。從競爭情況來看，次高端目前為古井貢和口子窖(603589)雙雄競爭的主要價格帶，兩者市占率超過7 成；中高端迎駕貢酒表現亮眼，據我們測算 2020 年洞藏 6 年和 9 年市占率較 2018 年實現翻倍。
公司在產品與營銷上均突出差異化競爭，渠道掌控力強。1）產品端：洞藏6/9 年為目前主力單品，在中高端價位帶與省內其他兩家龍頭酒企錯位競爭。未來洞藏 16/20 年有望承接省內消費升級紅利，面向省會市場接棒發力，從而帶動公司盈利能力進一步提升；2）品牌端：營銷策略上，公司突出生態洞藏概念，與古井貢、口子窖的“年份酒”形成差異化；宣傳渠道上，公司采取傳統結合創新的宣傳方式，高舉高打加深在消費者心目中的品牌記憶，彰顯了全力打造中國生態第一白酒的決心。3）渠道段：洞藏系列相比古井貢和口子窖主力年份酒產品在渠道利潤上存明顯優勢。另外，公司在經銷商和銷售人員數量上均呈上漲趨勢，渠道推力不斷增強。
省內省外雙手抓，泛區域化進程加速。1）省外市場：公司以江蘇市場作為核心，聚焦洞藏系列的導入工作，以提升省外市場在公司營收中的占比。2）省內市場：目前已在六安、合肥站穩腳跟，未來將加快樣板市場復制速度，尋找業績新增量。
盈利預測與投資建議： 首次覆蓋，給予“買入”評級， 我們預計公司 2021-2023年營業收入分別為 46.0/59.5/72.9 億元，同比增長 33.4%/29.2%/22.5%。歸母凈利潤 14.1/19.5/25.7 億元，同比+47.7%/38.4%/32.0%，當前股價對應 2021-2023 年 PE 分別為 42x/30x/23x。
風險提示：省內消費不及預期，洞藏省外導入不及預期，食品安全問題，測算誤差風險
該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級9家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為86.0。證券之星估值分析工具顯示，迎駕貢酒（603198）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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