2022-03-06國盛證券有限責(zé)任公司符蓉對迎駕貢酒(603198)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《錯(cuò)位競爭展新顏，洞藏開啟新紀(jì)元》，本報(bào)告對迎駕貢酒給出買入評級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為69.42元。

迎駕貢酒(603198)

公司歷史積淀深厚，管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富。復(fù)盤公司發(fā)展歷史，在營收上呈波段式增長：1）波段一（1955-2002 年）：1999 年達(dá)到高點(diǎn)，后因行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，公司降價(jià)策略的失敗營收下滑；2）波段二（2003-2014 年）：2012 年達(dá)到高點(diǎn)，后在行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期間，公司修煉內(nèi)功，為高端洞藏系列的推出打下基礎(chǔ)；3）波段三（2015 年至今）：隨著行業(yè)走出深度調(diào)整期，公司推出高端產(chǎn)品洞藏系列，為公司營收提供新的增長勢能。另外，公司為目前中國白酒行業(yè)少有的民營股份制企業(yè)，并且高管均在企業(yè)內(nèi)部任職多年，擁有豐富的營銷和管理經(jīng)驗(yàn)。

省內(nèi)第三次消費(fèi)升級(jí)開啟，徽酒呈錯(cuò)位競爭態(tài)勢。從市場規(guī)模來看，受益于次高端價(jià)格帶的擴(kuò)容，2025 年全省白酒規(guī)模有望達(dá) 500 億。從競爭情況來看，次高端目前為古井貢和口子窖(603589)雙雄競爭的主要價(jià)格帶，兩者市占率超過7 成；中高端迎駕貢酒表現(xiàn)亮眼，據(jù)我們測算 2020 年洞藏 6 年和 9 年市占率較 2018 年實(shí)現(xiàn)翻倍。

公司在產(chǎn)品與營銷上均突出差異化競爭，渠道掌控力強(qiáng)。1）產(chǎn)品端：洞藏6/9 年為目前主力單品，在中高端價(jià)位帶與省內(nèi)其他兩家龍頭酒企錯(cuò)位競爭。未來洞藏 16/20 年有望承接省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)紅利，面向省會(huì)市場接棒發(fā)力，從而帶動(dòng)公司盈利能力進(jìn)一步提升；2）品牌端：營銷策略上，公司突出生態(tài)洞藏概念，與古井貢、口子窖的“年份酒”形成差異化；宣傳渠道上，公司采取傳統(tǒng)結(jié)合創(chuàng)新的宣傳方式，高舉高打加深在消費(fèi)者心目中的品牌記憶，彰顯了全力打造中國生態(tài)第一白酒的決心。3）渠道段：洞藏系列相比古井貢和口子窖主力年份酒產(chǎn)品在渠道利潤上存明顯優(yōu)勢。另外，公司在經(jīng)銷商和銷售人員數(shù)量上均呈上漲趨勢，渠道推力不斷增強(qiáng)。

省內(nèi)省外雙手抓，泛區(qū)域化進(jìn)程加速。1）省外市場：公司以江蘇市場作為核心，聚焦洞藏系列的導(dǎo)入工作，以提升省外市場在公司營收中的占比。2）省內(nèi)市場：目前已在六安、合肥站穩(wěn)腳跟，未來將加快樣板市場復(fù)制速度，尋找業(yè)績新增量。

盈利預(yù)測與投資建議： 首次覆蓋，給予“買入”評級(jí)， 我們預(yù)計(jì)公司 2021-2023年?duì)I業(yè)收入分別為 46.0/59.5/72.9 億元，同比增長 33.4%/29.2%/22.5%。歸母凈利潤 14.1/19.5/25.7 億元，同比+47.7%/38.4%/32.0%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng) 2021-2023 年 PE 分別為 42x/30x/23x。

風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)消費(fèi)不及預(yù)期，洞藏省外導(dǎo)入不及預(yù)期，食品安全問題，測算誤差風(fēng)險(xiǎn)

該股最近90天內(nèi)共有10家機(jī)構(gòu)給出評級(jí)，買入評級(jí)9家，增持評級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為86.0。證券之星估值分析工具顯示，迎駕貢酒（603198）好公司評級(jí)為3.5星，好價(jià)格評級(jí)為2.5星，估值綜合評級(jí)為3星。(評級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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