2022-03-06華鑫證券有限責任公司孫山山對李子園進行研究并發布了研究報告《短期成本波動，2022年多措并舉》，本報告對李子園給出買入評級，當前股價為35.95元。
李子園(605337)
四季度平穩增長， 利潤端受成本部分侵蝕
根據業績快報，公司2021Q4營收4.15億元，同增15%； 歸母凈利潤0.67億元，同減6%； 扣非0.63億元，同減9%。
我們認為該業績符合預期，有以下幾個原因： 1） 公司以甜牛奶乳飲料產品為依托，不斷豐富產品結構， 預計2021年新品（主要是果蔬飲料、奶咖和椰奶等） 銷售額1億左右，增厚業績； 2） 以深耕重點核心市場并逐步輻射帶動周邊區域市場，加快全國市場的開發和渠道建設，建立立體、穩定、通暢的銷售網絡和服務體系； 3）四季度利潤同比下滑，系原材料大包粉價格上漲所致。
六個角度解析公司， 全國化加速中
1） 品牌端： 公司以“新新鮮鮮李子園，自然而然愛上你”為品牌訴求和理念；以“年輕消費群體和青春休閑、營養便利”為品牌市場定位；以甜味口感和優秀品質贏得15-35歲目標群體的青睞。
2） 產品端： 以甜牛奶為基本盤， 推陳出新。 2021年推出果蔬飲料、奶咖和椰奶等新品， 預計2022年公司新品銷售額有望翻倍。
3） 渠道端： 近五年經銷模式收入占比均超95%， 直銷主要與京東、天貓等合作。
4）區域擴張： 公司以華東、華中、西南為核心區域， 通過渠道下沉，向周邊地區輻射。 新興區域復合增速明顯，華南、華北、東北和西北地區銷售額復合增速較高。
5） 產能端： 公司現有五個生產基地，包括浙江金華、浙江龍游、江西上高、云南曲靖、河南鶴壁。 2021年鶴壁產能大概30萬噸，江西和龍游進行二期產能擴張， 預計公司總產能最終達55-60萬噸，能夠滿足公司未來3-5年全國化擴張需求。
6）成本端： 公司以奶粉為主要原料，占總成本50%以上，一般提前半年鎖定第二年奶粉價格。今年原奶價格上漲趨勢明顯，公司產品存在提價可能。
盈利預測
我們看好公司新品持續放量及全國化擴張， 根據業績快報，略調整2021-2023年EPS為1.21/1.56/1.94元（前值分別為1.23/1.55/1.93元） ，當前股價對應PE分別為30/23/19倍，維持“ 推薦” 投資評級。
風險提示
宏觀經濟下行風險、 疫情拖累消費、新品推廣不及預期、 原材料大幅上漲風險、 產能投放不及預期、產品單一風險等
該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級5家；過去90天內機構目標均價為53.77。證券之星估值分析工具顯示，李子園（605337）好公司評級為4星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為3星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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