“做空機構(gòu)就像是資本市場的幽靈，你不知道他們何時會發(fā)動攻擊，但如果被他盯上，你肯定會渾身難受好一陣。”一位在港上市企業(yè)證券事務(wù)代表向記者透露。
從他所在的企業(yè)赴港上市那一刻起，他每天都在警惕做空機構(gòu)的狙擊。
如今，做空機構(gòu)再度卷土重來，只是這次瞄準的，是安踏體育。
7月8日，知名做空機構(gòu)渾水(Muddy Waters Research)發(fā)布報告質(zhì)疑安踏體育(02020.HK)財務(wù)狀況嚴重不可信，暗中控制大量分銷商，通過財務(wù)操縱的方式“美化”業(yè)績等，報告一經(jīng)面世，安踏體育股價大跌逾8%。
盡管安踏體育隨即發(fā)布澄清公告，但渾水顯然“有備而來”。
7月9日，渾水再度發(fā)布第二份做空報告，指責(zé)安踏體育涉嫌內(nèi)部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉(zhuǎn)移上市公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。
“顯然，在汲取此前做空中概股失利的教訓(xùn)后，渾水正改變做空策略——從原先一擊命中，改成連續(xù)多次攻擊壯大聲勢。”一位涉足海外投資的國內(nèi)私募基金經(jīng)理向記者分析說。不過，渾水此次狙擊安踏體育能否得逞，很大程度取決于雙方的股票籌碼之爭。
一位熟悉做空機構(gòu)操作套路的知情人士向記者透露，近年不少做空機構(gòu)狙擊中概股多次失利，一個重要原因是中概股牢牢掌握大部分流通股籌碼，導(dǎo)致做空機構(gòu)空有沽空報告，卻沒有足夠的股票頭寸用于沽空獲利，只能無功而返。
“事實上，做空機構(gòu)要沽空獲取巨額收益，也需要支付不菲的杠桿融資與借股拋售操作成本，若短期內(nèi)他們發(fā)現(xiàn)股價走勢達不到他們預(yù)期效果，只能悻悻離場，轉(zhuǎn)而尋找新的狙擊對象。”他指出。
揭秘沽空利益鏈
在渾水發(fā)布沽空報告狙擊前，過去一年安踏體育已經(jīng)遭遇兩家做空機構(gòu)的“襲擾”。
去年6月，做空機構(gòu)GMT發(fā)布報告質(zhì)疑安踏體育營業(yè)利潤率過高、現(xiàn)金或預(yù)付賬款等存在大量異常、涉嫌配合收入虛增現(xiàn)金流、存貨相對于收入比例過低、預(yù)付賬款相對于存貨比例過高等。
今年5月，做空機構(gòu)Blue Orca發(fā)布報告認為安踏夸大旗下品牌Fila零售銷售收入，直指安踏體育股價應(yīng)下跌34%。
所幸，這兩家做空機構(gòu)并未掀起驚濤駭浪——在短暫下跌后，安踏體育股價迅速收復(fù)失地。
“不過，這次安踏體育要邁過渾水這道關(guān)，難度不小。”上述熟悉做空機構(gòu)操作套路的知情人士透露，在做空機構(gòu)領(lǐng)域，不同機構(gòu)所發(fā)布的沽空報告可信度不一，因此所產(chǎn)生的市場效果截然不同——相比GMT與Blue Orca主要對比安踏體育財報數(shù)據(jù)與行業(yè)平均發(fā)展狀況的差異性，從而找出其中的質(zhì)疑點進行“狙擊”，渾水等知名做空機構(gòu)更善于聘請國內(nèi)專業(yè)人士對上市公司實際經(jīng)營狀況進行調(diào)查，以此驗證商業(yè)模式的真實性，由此更能令資本市場感到“信服”。
比如渾水發(fā)布的沽空報告指責(zé)安踏利用多家秘密控制的一級分銷商欺騙性地提高了利潤率，其證據(jù)主要包括采訪安踏的四位前高級經(jīng)理和一位主要經(jīng)銷商的前經(jīng)理等。
“這也是渾水不同于其他做空機構(gòu)的優(yōu)勢。”他告訴記者，此前渾水發(fā)布針對輝山乳業(yè)(06863.hk)的沽空報告前，除了聘請專業(yè)人員實地考察輝山乳業(yè)的養(yǎng)牛場經(jīng)營狀況，還重金租賃無人機“航拍”輝山乳業(yè)不少養(yǎng)牛場，以驗證其飼養(yǎng)原材料是否如上市公司財報里所提及的大部分自給。
在他看來，渾水報告在資本市場的影響力不容忽視——由于其報告可信度相對較高，因此不少投機機構(gòu)愿意跟隨渾水進行沽空獲利。
只要渾水發(fā)布針對某只中概股的沽空報告，他們就會迅速借入大量此上市公司股票頭寸，跟隨拋售沽空獲利，由此放大股價跌幅。
投資銀行Jefferies分析師Christopher LaFemina向記者透露，其實渾水等知名做空機構(gòu)對股價跌幅的預(yù)判，也頗有“講究”——在發(fā)布沽空報告前，他們會估算資本市場多數(shù)投資機構(gòu)對這家上市公司股票的止損價格，因此他們只需動用少量杠桿資金，連同跟風(fēng)炒作機構(gòu)將股價壓低至止損價格下方，就會倒逼大量機構(gòu)投資者程序化交易模型自動拋售股票止損，由此起到四兩撥千斤的作用。
“這種以小博大的做法在做空機構(gòu)界一直屢試不爽。”他透露，一方面做空機構(gòu)能動用的杠桿資金與所借入的股票頭寸有限，需要借助外部力量壯大聲勢謀取沽空高回報，另一方面他們的市場號召力越強，就越能煽動更多投資機構(gòu)跟風(fēng)炒作，賺取更可觀的超額收益。
在做空機構(gòu)大舉狙擊壓低股價后，這條產(chǎn)業(yè)鏈的另一個獲利方開始浮出水面——不少國際律師就會以中概股財務(wù)存在問題、或信息披露違規(guī)為由，替受損的股票持有人向上市公司打官司索賠，從中賺取30%以上的賠償金分成。
“不過，由于多數(shù)做空機構(gòu)的實地調(diào)研能力不足，其沽空報告往往會出現(xiàn)以偏概全、主觀臆斷成分，因此資本市場不少長期投資機構(gòu)也對他們所帶來的股價異常波動感到不滿。”上述私募基金經(jīng)理指出。今年初，香港證監(jiān)會公告稱，上訴法庭駁回國際知名沽空機構(gòu)——香櫞研究公司(Citron Research，下稱“香櫞”)創(chuàng)始人Andrew Left針對市場失當行為審裁處(審裁處)就《證券及期貨條例》下的法律論點所作的裁定而提出的上訴。這意味著香櫞將禁止在香港買賣證券5年。
“這也對做空機構(gòu)帶來不小的沖擊，若他們發(fā)布失實的沽空報告，或發(fā)布不實報告惡意沽空，就可能遭遇市場禁入等處罰。”他認為。
中概股的回擊
在業(yè)內(nèi)人士看來，盡管做空機構(gòu)來勢洶洶，但不少海外上市中概股未必在對抗中處于被動挨打的不利境地。
“中概股能否成功抵御做空機構(gòu)狙擊，很大程度取決于他們能否很好地控制流通股頭寸。”上述熟悉做空機構(gòu)操作套路的知情人士透露，以美國資本市場為例，由于美國資本市場不允許裸沽空，因此美國做空機構(gòu)需提前買入股票(或向做市商借入股票)，在發(fā)布沽空報告后大舉拋售壓低股價，才能實現(xiàn)沽空收益;若中概股能牢牢掌握流通盤頭寸，令做空機構(gòu)與跟風(fēng)炒作盤借不到足夠的股票頭寸，那么他們空有沽空報告卻沒有沽空籌碼，只能無功而返。
在Christopher LaFemin看來，這背后，是中概股的經(jīng)營能力與業(yè)績成長幅度，能否讓做市商與大型投資機構(gòu)相信他們股價持續(xù)上漲，從而不愿向做空機構(gòu)借出股票頭寸。
“此外，中概股能否有效回擊做空機構(gòu)的質(zhì)疑，同樣影響著資本市場機構(gòu)投資者與跟風(fēng)炒作盤是否愿意跟進拋售。”他指出。其實，不少做空機構(gòu)對中概股的沽空判斷理由，具有大量的主觀臆斷性，比如此前美國做空機構(gòu)Prescience Point Research發(fā)布沽空報告狙擊獵豹移動(CMCM，NYSE)，主要理由是他們將后者管理層拋股套現(xiàn)與財務(wù)數(shù)據(jù)造假“掛鉤”，營造沽空套利氛圍。但獵豹移動發(fā)布公告澄清后，股價迅速收復(fù)失地還上漲約10%，迫使做空機構(gòu)鎩羽而歸。
“事實上，做空機構(gòu)自身也知道，每次沽空未必都能獲利退出，因此他們會選擇多個狙擊對象試水，只要其中一兩家沽空得逞，他們就能輕松實現(xiàn)年化預(yù)期回報。”Christopher LaFemin透露。
