2011年上市的九牧王(601566)，獲得發行批文當日即被董事長林聰穎叔叔實名舉報，一時之間鬧得沸沸揚揚。市場傳聞，林聰穎叔叔早在2007年、2008年，林其仁即分別向中國證監會、香港聯交所等單位提交過類似的舉報材料，但最終不了了之。九牧王的上市路，很是坎坷，2007年開始謀劃，一度在港股與A股之間搖擺，期間也備受存貨及高資產負債、財務粉飾等相關報道困擾。

2019年初，“不務正業”卻熱衷投資的九牧王，因投資導致虧損近9億，再次進入輿論漩渦。

和訊網盤點九牧王2015年—2018年主營產品男褲與茄克，發現其披露兩種產品成品存貨與和訊網結算存在較大出入，合計差額2,725萬元。其余產品存貨情況和訊網將在后續進行逐一分析。

名不見經傳加盟商—應收賬款前五名連續五年榜上有名

據公開資料，80年代林聰穎曾經在青島做過服裝生意，之后回晉江老家創業。和訊網查閱九牧王招股書，發現其2010年應收賬款第一名為青島九瑞貿易有限公司，應收賬款205.60萬元，或與林聰穎在青島的經歷有關。

據天眼查，青島九瑞貿易有限公司(以下簡稱“九瑞貿易”)，成立于2009年11月23日，注冊資本10萬元，成立1年即可對營業收入2億元的九牧王欠款206萬元，并在應收賬款排名第一名，也著實令人生疑。

和訊網梳理了九牧王上市以來的業績報告，發現青島九瑞貿易有限公司從2010年—2014年皆在九牧王應收賬款全五名名單之列，2015年后九牧王不再披露應收賬款企業明細，無從得知二者的應收賬款數額。

根據招股書，九牧王2010年加盟商數量2,065家，當期應收賬款7,788萬元，加盟商應收賬款平均3.77萬元/家。

2010年—2014年，九瑞貿易應收賬款所占比例穩定在2-3%之間。

九瑞貿易股東架構與相關變更也極為簡單，余劍與黃俊升分別持股80%、20%，唯一對外投資企業—青島九瑞貿易有限公司市南分公司，2013年11月28日成立，已于2018年6月28日注銷。

庫存547,48件師出無名，虛增存貨額近500萬元

九牧王，一直以男褲市場領跑者自居，聲稱2000年—2018年男褲市場綜合占有率連續19年位列第一。

九牧王2011年至今的男褲收入、毛利率及營收占比如下：

男褲一直是九牧王的主打產品，其收入占比為公司的半壁江山，2012年男褲收入創歷史高峰之后就進入下滑通道期。

男褲收入占比也從高峰期的49.82%一路下滑至2019年上半年的43.15%。

唯一值得欣慰的是，男褲毛利率有所增長，由2012年的51.14%提升至2017年最高61.98%。

和訊網查詢九牧王歷年年報發現，2015年—2018年九牧王男褲的產銷及庫存情況如下表：

和訊網根據九牧王近幾年披露的數據進行統計，計算出2018年九牧王男褲庫存量應為2,968,876件，與公司披露3,013,624件存在較大差異，披露庫存量比實際計算出數量多出54,748件。

按照九牧王2018年披露資料，男褲成本為90.75元/件，2018年九牧王虛增男褲數量增加的存貨額為497.02萬元。

2015年與2016年，九牧王男褲產量同比增減分別為3.44%、9.26%，同期銷量同比分別增加5.07%、-0.66%，產量急劇增加及銷量的萎縮，造成2016年九牧王男褲庫存同比增加22.48%。

即使2017年與2018年壓縮產量，按照和訊網統計，截止2018年12月31日，九牧王男褲仍有2,968,876件存貨。

這，對于宣稱男褲市場綜合占有率連續19年位列第一的九牧王來說，無疑是雪上加霜。

茄克庫存空增80,832件—涉嫌成品存貨虛增2,025萬元

在男褲行業宣稱為領跑者的九牧王，除了男褲收入占據半壁江山之外，其茄克收入占比在20%左右，2018年茄克收入占整體營收比例28.01%。

2015年—2018年，九牧王茄克產銷與庫存對比情況如下表：

由上表可以看出，按照九牧王披露數據，截止2018年12月31日，其茄克庫存量為858,487件，而和訊網按照其產銷及2015年庫存為基數進行統計，其2018年12月31日茄克庫存量應為777,655件.

這意味著，九牧王僅茄克單品庫存即虛增80,832件。

以下為九牧王2015年—2018年茄克產銷同比增長情況及其銷售單價與成本情況：

按照上表相關數據，2018年12月31日，九牧王茄克單品虛增存貨額為2,025萬元。

存貨周轉效率呈V型—是否重蹈2014年低周轉漩渦

作為主打產品的男褲的庫存尚且如此，那么九牧王資產周轉效率如何?

由上表可以看出，九牧王近11年存貨與應收賬款周轉天數、營業周期及資產負債率情況。

2009年，九牧王存貨周轉率最高，當期存貨周轉天數為173.29，之后就一路下滑，2017年存貨周轉效率最低，當期存貨周轉天數高達243.11，2018年存貨周轉天數為234.54。

九牧王營業周期最有效率年度也是2009年，為192.75天;存貨與應收賬款周轉天數的雙重遞增壓力，導致2014年營業周期高達273.62天，也是階段性歷史高峰。

2018年，九牧王營業周期256.16天，其中應收賬款周轉效率的提高對營業周期的提升作用較大，存貨周轉效率一直處于地位徘徊。

后續，和訊網將梳理近幾年九牧王的“主業”—對外投資情況，分析其如何保障其連續19年中國男褲市場領跑者地位的。