經歷頻繁收購擴張、重要股東減持套現后，雅生活服務(03319.HK，簡稱“雅生活”)將2019年描述為“具有里程碑意義的一年”。
3月17日晚間，雅生活公告稱，2019年集團實現收入51.27億元(人民幣，下同)，同比增長51.8%;凈利潤為12.92億元，同比增加59.3%。2017~2019年，雅生活收入和凈利潤復合年增長率分別達70.6%和107.4%。
雅生活錄得此番業績，得益于物管黃金賽道的紅利，更離不開上市募資的支撐。兩年前，該集團于香港聯交所主板上市，募資約32億元，截至2019年12月31日，雅生活已耗去26億元募集資金，其中約23億元用于戰略投資及收購事項。
大舉擴張下，期末雅生活在管面積達2.34億平方米，同比增長69.4%。但盤子鋪得越來越大，雅生活去年銷售成本已攀升至32.45億元，同比增幅55.5%，快于營收增幅;集團毛利率36.7%，同比下降1.5%;現金及等價物約42億元，同比下降12.5%。
當行業搶食者愈多，市場爭奪更為激烈，雅生活如何通過高效率運營，在擴張規模的同時提升利潤空間，將是其新十年征程的核心命題。
一年邁一關
過去三年，雅生活經歷三個重要轉折點。
2017年6月，綠地控股將其全資子公司綠地物業100%股權轉讓給雅生活，交易價格10億元。股權轉讓后，雅生活將采取“雅居樂物業”及“綠地物業”雙品牌戰略管理，成為物管行業唯一背靠雙房企(雅居樂集團、綠地控股)的選手。
此后五年，綠地控股將聘請雅生活作為物業管理服務供應商，每年交付管理物業面積將不少于700萬平方米，并額外提供300萬平方米的優先物業管理權。同年8月，綠地以10億元獲得雅生活20%股份，成為后者的戰略性股東。
引入雙房企股東模式后，雅生活于2018年在香港聯交所主板上市，募資約32億元，為下階段發展納入本金。此后雅生活大舉擴張，僅2019年便完成對青島華仁、哈爾濱景陽、蘭州城關和廣州粵華等公司股權的收并購。
通過承接兩大股東的管理面積、拓展第三方以及收并購，雅生活業務規模急速擴張。期末，集團在管面積及合約面積分別為2.34億平方米及3.56億平方米，分別同比增長69.4%及55.0%，在管項目1180個，覆蓋全國93個城市。
其中，來自于雅居樂、綠地控股的在管建筑面積分別為5383萬平方米及855萬平方米，占公司在管總建筑面積的23%、3.7%;來自第三方物業開發商的在管面積約1.72億平方米，占集團在管總面積的73.3%。
管理半徑擴張助推業績增長。期內，雅生活三大業務板塊均得以發展，物業管理服務收入約28.3億元，同比增長74.2%;外延增值服務收入18.12億元，同比增長23.9%;小區增值服務收入4.85億元，同比增長68.1%。三大板塊占總營收比重分別為55.2%、35.3%、9.5%。
如果說前兩次轉折是為雅生活發展積蓄力量，此后該集團開始推動重洗行業排名的交易。2019年，雅生活擬以固定對價15.6億元收購中民物業60%股權及以可變對價收購新中民物業60%股權。若收購完成，雅生活整體在管面積將突破5億平方米，躍居行業龍頭。
雅生活表示，通過收購中民物業及新中民物業，集團可提高上海、重慶、江蘇、山東等經濟發達區域的市場占有率，并進入門坎較高的公共建筑及商業辦公及各細分業態，管理多個城市地標性項目。
集團業績也將得以助力。據悉，2018年中民物業集團及新中民物業集團收入合計約39.6億元，扣非稅后凈利潤3.51億元，項目續約率達到95%。如果收購順利，到2020年中期雅生活業績變化將于報表中得以體現。
投資人減持下的高估隱憂
急速收并購擴張后，能否與標的資產有效融合，直接影響物管公司盈利表現。
意識到這一問題，2019年，雅生活開展組織架構優化，將城市公司調整為七大區域公司，實行區域集約化管理，并對收并購公司進行資源協同、集團賦能，降低管理費用。同時推進“大項目制”整合工作，落地預算系統，實現全流程資金管控。
即便如此，雅生活去年銷售成本仍攀升至32.45億元，同比增幅55.5%。雅生活解釋稱，集團在管面積不斷擴大，存量項目提升服務質量，增量項目前期投入，導致日常經營成本及各項外包成本增加，及伴隨收并購公司商標、客戶關系攤銷額4530萬的影響。
過去兩年，雅生活一直保持較高的盈利水平，2017年、2018年，該公司毛利率分別為33.6%、38.2%，凈利率分別為17%、23.7%。但受上述原因影響，雅生活去年毛利率降至36.7%，同比減少1.5%，不過凈利率有所增加，達到25.2%。
毛利率表現主要受物業管理服務拖累。2019年，雅生活該板塊毛利率為25.3%。同比下降2.1%。“年內集團積極進行外拓項目的承接，使得項目前期投入多。同時，集團收并購企業貢獻同比提升，該些企業采取市場化發展策略，毛利水平相對較低。”雅生活坦言。
與此同時，高速擴張考驗公司的現金情況。快速擴張后，雅生活期末現金及等價物約42億元，同比下降12.5%。截至2019年12月31日，雅生活一年以內借款為1590萬元 (2018年：無)， 超過一年的借款為540萬元 (2018年：無)。
2017年、2018年及2019年中期，雅生活總負債率分別為41.3%、24.5%及33.6%。雖然2019年上半年總負債率較2018年末提升9.1個百分點，但總負債率仍相對較低。2019年末期，雅生活負債率較中期表現降至30.7%。
目前，中國城鎮化發展仍有空間，物管行業處于跑馬圈地狀態。對比美國同類頭部公司First Service，其市場份額穩定在6%左右。而據克而瑞物管數據，國內物管行業TOP10企業市場集中度在10%左右，而TOP3也僅占4%左右，遠低于First Service水平。
這種情況下，中國物管行業的重點仍是規模競速。業內一般用“合約面積/在管面積”代表物業企業未來增長空間，合約面積為已和開發商簽訂提供物業服務的合同面積，包括已交付及未交付的建筑面積，未轉化的合約面積是擴大在管面積的基礎。
截至2019年期末，雅居樂這一數據比值為1.52，而對比同行如新城悅，其“合約面積/在管面積”的比值為2.54，未來增長空間及規模確定性高于雅生活。隨著重要大股東接連減持，雅生活未來發展更添一份未知。
2020年1月14日，綠地集團旗下綠地金融減持雅生活5000萬股H股，加上去年10月綠地金融的首次減持，綠地金融目前已清倉所持有的全部雅生活H股股份，僅剩1億股非上市股股份權益，占雅生活已發行股本總數的7.5%。
“減持雅生活是基于市場化操作，鎖定部分收益，屬正常市場操作。” 綠地相關人士表示。過去一年，港股市場中物業管理服務板塊個股漲幅頗大，雅生活當年股價累計漲幅達161.71%，股價沖至高位，引發大股東減持套現的沖動。
接連減持操作后，雅生活和綠地均在公告中表明戰略合作不變，但經過多筆大型并購和第三方拓展，雅生活對綠地的依賴度正逐步弱化。目前，同行業如中海物業、綠城服務均已出現增長瓶頸，雅生活規模大跨步后，將面臨同樣的盈利可持續性命題。
