湯臣倍健溢價34倍收購澳洲益生菌企業(yè)引質(zhì)疑
布局益生菌細分市場，發(fā)掘利潤新增長點;如此高的商譽引發(fā)市場擔(dān)憂
歷經(jīng)一年多時間，湯臣倍健收購澳洲益生菌企業(yè)Life-Space Group Pty Ltd(簡稱“LSG”)事項終有結(jié)果。4月16日，湯臣倍健發(fā)行股份購買湯臣佰盛46.67%股權(quán)事項獲中國證監(jiān)會收購重組委有條件通過。此次交易是湯臣倍健收購LSG方案中的一部分：在湯臣佰盛2018年8月完成跨境收購LSG后，湯臣倍健以14億元的對價，以定增股票方式，購買外部投資者持有的湯臣佰盛46.67%股權(quán)，以實現(xiàn)對LSG的100%控股，收購基金外部股東換股退出。
自2018年湯臣倍健宣布擬溢價34.11倍收購凈資產(chǎn)只有1億元的LSG以來，這起收購案便備受爭議。
此次獲中國證監(jiān)會收購重組委有條件通過的事項，是湯臣倍健收購LSG的最后一步。湯臣佰盛是湯臣倍健為收購LSG所設(shè)立的持股型公司，未開展其他經(jīng)營業(yè)務(wù)，其主要資產(chǎn)為間接持有LSG100%股權(quán)。本次發(fā)行股份購買外部投資者持有的湯臣佰盛46.67%股權(quán)后，湯臣佰盛將成為上市公司的全資子公司。
早在2018年1月，湯臣倍健就宣布，澳大利亞全資子公司Australia By Saint Pty Ltd(簡稱“澳洲佰盛”)擬以不超過6.9億澳元收購LSG公司。澳洲佰盛是湯臣倍健為本次收購設(shè)立的全資特殊目的公司。
LSG是澳洲益生菌市場領(lǐng)先的企業(yè)之一，集團旗下主要益生菌品牌為Life-Space，產(chǎn)品覆蓋全年齡段人群。2014年，Life-Space通過“跨境電商”進入中國市場。LSG不直接生產(chǎn)產(chǎn)品，通過向上游原材料供應(yīng)商采購原材料，由代工廠進行生產(chǎn)，再將產(chǎn)品銷售至下游大型經(jīng)銷商，并不擁有終端渠道。
湯臣倍健稱，收購LSG是湯臣倍健在全球細分領(lǐng)域市場布局的重要部分，也是公司繼“大單品”模式、電商品牌化、跨境電商等三大市場戰(zhàn)略之后的又一重大舉措。這項收購將充分整合LSG在益生菌細分市場的資源與優(yōu)勢，實現(xiàn)雙方在產(chǎn)品與業(yè)務(wù)層面的協(xié)同效應(yīng)，發(fā)掘出新的增長機會。
歐睿數(shù)據(jù)顯示，2017年，全球益生菌產(chǎn)品(包括益生菌補充劑與益生菌酸奶)市場規(guī)模約360億美元。中國益生菌產(chǎn)品(包括益生菌補充劑與益生菌酸奶)市場規(guī)模約455億元，預(yù)計2022年增長到896億元。其中，益生菌補充劑市場已經(jīng)成為增速最快的細分領(lǐng)域之一。
2018年3月7日，湯臣倍健與上海中平國璟收購股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(簡稱“中平國璟”)、廣州信德厚峽股權(quán)投資合伙企業(yè)(簡稱“信德厚峽”)、嘉興仲平國珺股權(quán)投資基金合伙企業(yè)(簡稱“嘉興仲平”)、吉林敖東創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)基金管理中心(簡稱“信德敖東”)設(shè)立持股型公司湯臣佰盛，其中湯臣倍健出資16億元，持股53.33%，另四家共出資14億元，持股46.67%。
湯臣倍健的收購思路是，通過澳洲佰盛收購LSG100%股權(quán)，再通過湯臣佰盛持有澳洲佰盛100%股份，湯臣倍健再以發(fā)行股份的方式，購買中平國璟、嘉興仲平、信德敖東、信德厚峽合計持有的湯臣佰盛46.67%股權(quán)，使LSG最終成為湯臣倍健全資子公司。
- 質(zhì)疑
2018年7月13日，停牌籌劃重組近半年時間后，湯臣倍健對外公布重組方案，擬由湯臣佰盛通過境外平臺公司以35.62億元收購LSG100%股權(quán)。2018年8月，湯臣倍健完成對LSG的收購并取得控制權(quán)。
對于湯臣倍健的此次重組收購，業(yè)內(nèi)看法褒貶不一，關(guān)于“高溢價收購、巨額商譽減值隱憂”等方面的爭論一直在持續(xù)。
溢價34.11倍收購劃不劃算？
根據(jù)重組方案，35.62億元收購資金相較于LSG公司1.01億元凈資產(chǎn)評估，增值34.61億元，溢價高達34.11倍。該溢價被業(yè)界一些人認為風(fēng)險過高，巨額商譽減值風(fēng)險大。不過也有人認為，LSG屬于輕資產(chǎn)質(zhì)地的公司，按資產(chǎn)去看一家公司是否有價值只是膚淺的認識。對于湯臣倍健而言，此次收購打開了未來公司產(chǎn)品走出去的通道，值不值要看對未來的影響有多大。
深交所也多次針對收購發(fā)出問詢函，要求湯臣倍健對LSG的核心競爭力、估值總價計算細節(jié)公允性和合理性、LSG未來增長率、商譽減值風(fēng)險等多方面問題進行補充披露和說明。
對此，湯臣倍健表示，LSG核心競爭力體現(xiàn)在品牌知名度及美譽度較高、產(chǎn)品細分門類廣和分銷渠道穩(wěn)定三方面。而此次估值最終采用的市場評估法，反映了上述競爭優(yōu)勢帶來的驅(qū)動力，這些核心競爭力均對未來銷售預(yù)測有重要的影響。湯臣倍健預(yù)計，LSG并入湯臣倍健之后，未來平均增速為19%至32%。預(yù)計2025年可以在中國以及澳大利亞兩地獲得領(lǐng)先的市場地位，成為兩個市場的龍頭品牌，與目前排名第三的Culturelle獲得類似的全球份額。湯臣倍健CEO林志成此前也曾對媒體表示，湯臣倍健更看重LSG背后的商譽和無形資產(chǎn)，買的是未來和協(xié)同放大效應(yīng)。
收購后存大額商譽減值隱憂？
2018年年報顯示，湯臣倍健的商譽值為21.66億元，全部為收購LSG形成的商譽，占合并報表總資產(chǎn)的22.12%。商譽形成的主要原因是合并成本高于取得的可辨認凈資產(chǎn)公允價值份額的差額。
此次收購形成如此高的商譽，也引發(fā)了市場的擔(dān)憂。湯臣倍健也提醒，如果公司與 LSG無法實現(xiàn)有效整合并發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，LSG可能面臨業(yè)績經(jīng)營未達預(yù)期或未來經(jīng)營環(huán)境出現(xiàn)重大不利變化等情況，存在商譽減值的風(fēng)險，將對公司當(dāng)期損益造成一定影響。以2018年公司合并財務(wù)報表為基礎(chǔ)，假設(shè)計提50%的商譽減值準備，在LSG成為上市公司全資子公司的情況下，合并報表凈利潤將由正轉(zhuǎn)負。
不過，在2018年年報中，湯臣倍健表示，基于公司管理層對未來發(fā)展趨勢的判斷和經(jīng)營規(guī)劃，在未來預(yù)測能夠?qū)崿F(xiàn)的前提下，LSG相關(guān)商譽未減值。
從最新的LSG公司財務(wù)數(shù)據(jù)來看，2016年、2017年及2018年，LSG實現(xiàn)營業(yè)收入的金額分別為3.07億元、4.74億元和7.19億元;凈利潤分別為6302.73萬元、6337.19萬元、8439.76萬元，2018年業(yè)績增長明顯。
湯臣倍健2018年實現(xiàn)營收43.51億元，同比增長39.86%;歸屬于上市公司股東凈利潤為10.02億元，同比增長30.79%。
- 行業(yè)點評
益生菌市場火爆但缺乏領(lǐng)軍品牌
“我們認為，湯臣倍健收購LSG雖然價格不低，但還是蠻值得，對其拓展新的營銷渠道有很大幫助。”營養(yǎng)保健食品行業(yè)智庫庶正康訊的市場調(diào)研負責(zé)人陳白雪指出，益生菌市場非常火，很多微商、會銷企業(yè)的中小品牌益生菌賣得都不錯，但目前這個領(lǐng)域尚缺少一個領(lǐng)先的品牌。而LSG旗下的益生菌產(chǎn)品近兩年來在跨境平臺上銷量排名第一，大幅領(lǐng)先于第二名，有極大的市場競爭優(yōu)勢。而且中國消費者對澳洲的保健食品非常認可，湯臣倍健通過收購LSG將澳洲益生菌獨立品牌引入國內(nèi)，應(yīng)該正是基于上述原因的考慮。
陳白雪指出，近年來，湯臣倍健在藥店這個主要渠道的增長空間受限，自2017年公司開始執(zhí)行大單品戰(zhàn)略，首個單品健力多收獲頗豐。大單品模式的特點是突出一個品類，集中一點進行市場教育和營銷推廣，更快地讓消費者認知此品類，迅速激活市場，最大可能切割單品市場份額。如果把收購LSG看做是快速切入益生菌領(lǐng)域的一種手段，這個收購還是很值得。同時，隨著LSG旗下品牌的引入，湯臣倍健可以從藥店渠道突圍，向母嬰渠道拓展，或許能為公司提供新的盈利增長點。
