)2019年春節小長假剛過，A股“健康體檢第一股”美年健康就發出了一份靚麗的業績快報：2018年公司實現營業總收入84.5億元，同比增長34.54%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤8.2億元，同比增長41.70%。

然而僅僅10天過后，剛剛在眾多投資者面前展現了高成長性一面的美年健康，在另一份蹊蹺的并購公告中，暴露出了公司快速成長中，資金鏈緊繃、業績隱憂重重的另一面。

在這份并購公告中，美年健康表示，公司計劃在長沙、合肥、天津、成都、武漢、哈爾濱等地區分別投資美兆、慈銘、奧亞等6家體檢機構，而蹊蹺之處在于：

一、投資方式不是直接收購，而是通過“南通美兆美年健康產業并購投資基金(有限合伙)”(以下簡稱“南通基金”)來進行;上述6家機構，加起來不過1.1億元的投資額，美年健康僅出資3552萬元，其余部分由南通基金中“第三方有資金實力的個人及機構共同投資”;

二、上述并購均非100%全額收購，其中僅2家是超過三分之二的多數股權收購，而有3家剛剛超過50%的控股權收購。參見下圖

減輕其資金壓力

對于為何不直接收購，而要采用“聯合收購”的方式，美年健康坦言，主要“為支持上市公司主業發展，實現全國布局的戰略規劃，”;而據業內人士透露，51%比例的“踩線”收購，其目的也十分明確——為了業績并表。

上市三年不斷“買買買” 市值膨脹近10倍

據中國網財經記者了解，在借殼上市前的2014年末，美年健康總資產為21.29億元，凈資產為14.94億元，而借殼上市前三年的2012年、2013年和2014年營業收入分別為6.3億元、9.79億元和14.31億元，凈利潤分別為8017萬元、4524萬元和1.46億元。

至2015年8月，美年健康作價55.43億億元，借殼江蘇三友登陸A股市場，而截至目前(2019年3月5日)，美年健康市值已高達549億元，總資產151.32億元，凈資產65.56億元，分別比2014年年末膨脹了4-10倍不等。

據美年健康2017年發布的戰略規劃，2018年要實現全國600家體檢門店，至2020年，要實現1000家體檢門店，而就在2年前的2016年，這一數字不過近300家。

在資產和市值快速膨脹的同時，是公司借殼上市以來不斷“買買買”的資本運作，其中最引人矚目的莫過于2017年10月23日，23.47億元并購慈銘體檢72.22%的股權，最終完成了慈銘的全資收購。

但不為人知的是，截至2019年3月，美年健康投資參股的企業已高達223家，其中達到“合并報表”要求的有167家——如果加上本次收購的6家，合并報表的控股公司將達到173家。

正是這167家被收購并表的子公司、孫公司，助力美年健康收獲了連續三年、每年30%以上的凈利潤增長率，其中僅慈銘體檢一家，2017年就為美年健康貢獻了1.65億元的凈利潤。

資金鏈緊繃 超10億短債資金缺口隱憂

資本市場上不斷的并購，一方面極速的推動了公司資產和市值的膨脹，另一方面也大量消耗了公司的流動資金。為了解決無限的并購目標和有限的流動資金之間的矛盾，美年健康近年來不斷融資，融資手段也不斷花樣翻新。

如2018年11月22日，公司發布定向增發公告，擬非公開發行不超過6.24億股股份，計劃募集資金不超過23.75億元;2018年6月7日，美年健康發布提示公告，表示公司2018年以來累計新增借款已達16.22億元(其中15.22億元為銀行貸款)，已超過上年末凈資產的20%，而此時還沒到當年年中。

而此次更是創新性的采用了“杠桿收購”的模式：公司出資3552萬元，第三方個人和機構出資7626萬元，共同收購這6家機構的部分權限，以達到持股比例控股、“利潤并表”的目的。

資本市場上不斷的并購導致公司經營現金流“失血”嚴重。

數據顯示，2018年第一和第二季度，美年健康經營活動產生的現金流量凈額分別為-1.61億元和-2.43億元。至第三季度，經營現金流忽然飆升至3.29億元。

對于經營現金流突然轉正的原因，美年健康相關人員告訴中國網財經記者：“主要因為公司從事的健康體檢業務具有明顯季節性，因為很多公司都有年末體檢的習慣，所以四季度是旺季，其營收能占全年收入的35%-40%左右。”

但據相關分析師表示，這個經營現金流突然轉正的時間節點，恰好與2018年6月7日的公告“前后腳”，“經營現金流的改善，或與新增借款飆升，也存在一定的關聯”。

此外，數據顯示，美年健康的負債2018年三季度末為82.18億元，資產負債率為54.31%，其中短期借款24.63億;而2017年末的負債總額為56.12億元，資產負債率44.69%。

反觀美年健康的貨幣資金，截至2018年9月30日為11.92億元，較2017年末減少50.14%。美年健康表示，而這主要系收購體檢中心支付款以及歸還超短期企業融資券所致。這也就意味著，美年健康短期借款與貨幣資金之間尚存在12.71億元的資金缺口。

大股東套現離場 46億元商譽堰塞湖危機

“押押押”、“賣賣賣”。

就在公司市值與股價齊飛的同時，股東方面，卻是一片

據同花順數據顯示，截至2018年9月30日，美年健康的前十大股東中，有六位存在“股權質押”情況。

其中，第一大股東上海天億實業控股集團有限公司的持股數量約3.26億股，有2.54億股被質押，質押比率接近77.9%;第二大股東上海天億資產管理有限公司持有2.96億股，其中2.76億股被質押，質押比例接近93.24%，第三大股東上海美馨投資管理有限公司持股數量為2.1億股，質押比例也在60%以上。

而這前三大股東公司均為公司實際控制人俞熔的持股平臺公司，參見下圖。

此外，就在公司不斷并購、不斷推高市值的時候，2018年下半年，終于到了上市三年、控股股東限售期屆滿的時間節點，公司實際控制人俞熔迅速通過其持股平臺公司賣出6243萬股，按期間股價計算，共計套現約10億元。

大股東迫不及待的套現離場，或許是源于“通過并購推高市值”這一資本市場“市值管理”操作路徑在2018年的全面失敗。

2018年歲末以來，由商譽引發的業績爆雷頻繁出現，從連年盈利變臉大幅虧損的案例也比比皆是。如排名第一的天神娛樂，2018年公司虧損75.22億元，其中擬計提的商譽減值準備約45億元;而預虧38億元至48億元的華聞傳媒，擬計提的商譽減值準備近30億元。

事實上，在做大規模同時，美年健康也累積了巨額商譽。截至2018年三季度末，美年健康賬上的商譽金額約45.97億元，占凈資產的比例達72%。

至于這些商譽從何而來，美年健康并未在三季報中進行詳細披露。不過在2018年半年報中，美年健康表示，截至當年6月30日，并購慈銘體檢產生的商譽金額約28.63億元，并購深圳市鴻康杰科技有限公司和新新健康控股有限公司產生的商譽金額也超過1億元。

也正是因為控股股東大幅減持，以及46億商譽堰塞湖的雙重利空壓力，美年健康2月13日披露2018凈利大增41.7%的業績快報后，市場反應平淡，2月14日股價收跌1.42%。截至3月5日，美年健康報17.6元，相對于1月24日(第一大股東公告減持前一天)收盤價上漲不足15%，不但遠遠跑輸中小板的多數股票，更落后于上證指數的漲幅。