擁有二百多年歷史的老牌中成藥生產企業沃華醫藥(002107.SZ)有待亮麗業績擦亮金字招牌。

作為醫藥行業披露的首份2018年年報，沃華醫藥的經營業績并不好看。公司營業收入小幅增長，凈利潤卻下降近20個百分點。由此，近三年，公司凈利潤呈下滑之勢。

盈利能力下降與費用快速增長密切相關。近三年，沃華醫藥銷售費用急速飆升，去年達4.57億元，約為營業收入六成。其中，宣傳推廣費達3.79億元，接近營業收入一半。而近三年，公司宣傳推廣費合計為8.93億元，是近三年凈利潤的5.88倍。

沃華醫藥凈利率也充分佐證了這一點。去年，公司綜合毛利率高達77.11%，而凈利率只有5.16%。

此外，并購標的業績變臉也加劇公司凈利潤下滑。去年是兩并購標的承諾期滿的第一年，兩標的公司由盈轉虧，合計虧損1154.19億元，占公司凈利潤四分之一。

經營業績不太理想之時，沃華醫藥的董監高頻頻減持。據長江商報記者初步統計，2009年至今，趙軍等多名董事頻頻減持，累計套現約2.12億元。

二級市場上，2015年，公司股價最高曾達到62.79元，而昨日收盤價僅為8.27元，考慮送轉股因素，2015年至今，股價最大跌幅為83.32%。

營收12年增5倍凈利原地踏步

沃華醫藥并未能借助資本市場實現自身經營業績快速增長，相反，其凈利潤呈現震蕩的原地踏步態勢。

去年，沃華醫藥實現營業收入7.74億元，同比增長6.57%，凈利潤0.46億元，同比下降19.95%，扣除非經常性損益的凈利潤為0.42億元，同比下降24.43%。

營業收入和凈利潤走勢背離，這在沃華醫藥似乎較為常見。

上市12年來，公司在2009年、2010年營業收入連續下降，從1.92億元下滑至0.91億元。從2011年開始，營業收入持續增長。整體而言，去年營業收入已較2006年增長了5.29倍。

相較于營業收入，凈利潤數據要難看得多。上市前一年即2006年，公司凈利潤為0.32億元，上市初期三年出現了三連增，凈利潤達到0.52億元。但在2010年，大降286.76%，虧損0.98億元，虧掉了約2年凈利潤。2011年至2013年，公司勉強保持住凈利潤為正數。2014年，凈利潤大增244.10%達到0.37億元，2015年攀升至0.71億元，創下歷史新高。2016年又下跌逾三成，2017年小幅回升，到2018年再次下降。

沃華醫藥也曾試圖通過并購提升盈利能力。

然而，收購的這兩家標的并未給沃華醫藥業績增色。2015年至2017年，南昌濟順制藥實現凈利潤959.80萬元、1011.54萬元、1994.04萬元，寧康辰藥業凈利潤為1195.86萬元、1568.97萬元、2856.18萬元，2016年，二者均未實現業績承諾數。

出人意料的是，去年，二者同時盈轉虧，分別虧損1023.42萬元、130.77萬元。去年與2017年的凈利潤相差約3000萬元，變臉幅度較大。正因為如此，沃華醫藥放棄了收購兩標的剩余股權計劃。

銷售費率59%致高毛利低凈利

盈利能力不強與沃華醫藥費用急劇增長關系密切。

近年來，在沃華醫藥的財務數據中，增幅最為明顯的是其銷售費用。2015年，其財務費用還只有2.07億元，2016年至2018年分別為2.89億元、3.90億元、4.57億元，增幅分別為39.61%、34.95%、17.18%，這一增幅遠超同期營業收入。

銷售費用過快增長吞噬了不少利潤，一定程度上使得凈利潤與營業收入背向而行。同期，凈利潤增幅為-31.61%、16.85%、-19.95%。

節節攀升的銷售費率也大幅拉低了沃華醫藥的凈利率。2016年至2018年，公司綜合毛利率分別為74.66%、78.44%、77.11%，呈上升趨勢。而同期凈利率為10.92%、11.12%、5.16%，呈下降趨勢。

在上述銷售費用中，市場推廣服務費、學術研討費及宣傳費占大頭，三者主要是用于市場推廣、產品營銷。2016年至2018年，市場推廣服務費分別為1.51億元、2.38億元、3.10億元，兩年翻了一倍。三者合計分別為2.09億元、3.05億元、3.79億元，分別占當期營業收入的37.12%、41.95%、48.97%。由此可見，去年，公司將接近一半的營業收入用于廣告營銷。三年的宣傳推廣費合計為8.93億元，是合計凈利潤1.52億元的5.88倍。

經營存在壓力之時，董監高不忘減持套現。2010年以來，先后有趙軍、田開吉、張戈、張法忠等密集實施了減持，合計套現2.12億元。