2018年6月19日，碧桂園服務(wù)控股有限(HK.6098，以下簡稱“碧桂園服務(wù)”)于港交所上市，憑借與同為楊氏家族控股的碧桂圓的“兄弟”關(guān)系，碧桂園手握巨大的天然資源，一上市便成為港交所市值最大的物業(yè)管理公司。

背靠大樹好乘涼主業(yè)全靠兄弟公司

碧桂園服務(wù)控股有限公司成立于2018年1月，注冊于開曼群島，是從碧桂園控股中分拆出來并以介紹形式單獨(dú)上市的主體。港交所的“介紹上市”是指發(fā)行人的證券由一名上市發(fā)行人以實(shí)物方式，分派給其股東或另一上市發(fā)行人的股東，不需要在上市時(shí)再發(fā)行新股，即不涉及融資。這也側(cè)面說明，背靠大樹的碧桂園服務(wù)并不差錢。

當(dāng)時(shí)，每持有8.7 股碧桂園控股股份可獲派1 股碧桂園服務(wù)股份，分拆后碧桂園服務(wù)不再是碧桂園控股的附屬公司，雖然沒有從屬關(guān)系，但控股股東同為楊氏家族，與碧桂園控股同屬為兄弟公司。

因此，含著金鑰匙出生的碧桂園服務(wù)可謂“衣食無憂”。在2018年中國物業(yè)管理服務(wù)百強(qiáng)企業(yè)中，碧桂園服務(wù)的綜合實(shí)力排名第三。在碧桂園的快速發(fā)展帶領(lǐng)下，公司近年來也實(shí)現(xiàn)了飛躍式發(fā)展，隨著過去幾年碧桂園的銷售面積大增，未來碧桂園服務(wù)的管理面積有望大幅提升。

公開資料顯示，自2015 年來，碧桂園服務(wù)發(fā)展較快，營業(yè)收入從2015年的16.73億元增長到2017年的31.23億元，2018年上半年更是達(dá)到了20.23億元，同比增長42.23%。截至2018年上半年，公司在全國260個(gè)城市總計(jì)管理建筑面積達(dá)136.8百萬平方米，項(xiàng)目數(shù)為536個(gè)，其中以住宅項(xiàng)目為主，占2017年上半年所管理建筑面積的98.7%。收入占比方面，住宅收入占比從2015年的99.9%下降至2017年的95.4%。

與此同時(shí)，碧桂園服務(wù)的業(yè)務(wù)收入幾乎完全依賴碧桂園。自2015年以來，盡管碧桂園來自第三方的在管面積持續(xù)增加，且占比也持續(xù)提升，到18年上半年來自第三方開發(fā)商的在管建面占比達(dá)10.85%。來自第三方開發(fā)商的項(xiàng)目所貢獻(xiàn)的收入占比從2015年3.5%上升至2018年上半年的9.2%，但在整體收入結(jié)構(gòu)中，公司主要的營收來源，仍然嚴(yán)重依賴碧桂園控股，兩者業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度極高。

背靠碧桂園，經(jīng)過近幾年的快速增長，碧桂園服務(wù)的營收規(guī)模在13家上市物業(yè)管理公司(含擬上市)中位列第2位，僅次于行業(yè)三方物業(yè)管理巨頭綠城服務(wù)。2018上半年的營收增速也位列3位。整體看，能在如此體量的前提下依然保持著40%以上的增速，這背后碧桂園功不可沒，如下圖所示。

2018年上半年財(cái)報(bào)顯示，碧桂園服務(wù)的合約儲(chǔ)備管理建筑面積為249百萬平方米，位列13家物管公司的之首。作為物業(yè)公司所依賴的地產(chǎn)公司，碧桂園的目前土地儲(chǔ)備相當(dāng)充足，克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年碧桂園土地儲(chǔ)備建筑面積為278.9百萬平方米，碧桂園的儲(chǔ)備面積與碧桂園服務(wù)的儲(chǔ)備面積之和約為528百萬平方米，是2017年碧桂園服務(wù)管理面積的近4倍。而中海物業(yè)、新城悅、永升生活、雅生活等背靠的地產(chǎn)公司所擁有的土地儲(chǔ)備面積明顯較少。

單位面積凈利領(lǐng)先 增值服務(wù)占比低

公司所管理得物業(yè)面積主要集中在華南、華東地區(qū)，該地區(qū)所貢獻(xiàn)的收入占比也一直處在高水平，2018年上半年占比為71%，如下圖所示。

公司2018年上半年整體毛利率為39%，凈利潤率為23.28%，利潤率指標(biāo)處在上市物業(yè)管理公司(含擬上市)第1位。公司近年來毛利率與凈利潤率都一直處在穩(wěn)步上升的趨勢中，毛利率從2015年的30.57%上升至2018年的39%，凈利潤率從2015年的13.15%上升至2018年的23.28%。較高的毛利率及凈利潤率使得公司的單位面積盈利能力較高，2018年上半年，碧桂園服務(wù)的單位面積凈利潤為3.44元，處在13家物管公司的第三位。

碧桂園服務(wù)盈利水平的改善，一方面是公司增值服務(wù)占比有所提提升。2015年、2016年、2017年公司的增值服務(wù)收入占比呈現(xiàn)逐年提高的趨勢，如下圖所示。但目前公司增值服務(wù)占比略低其他上市物業(yè)管理公司，2018年上半年增值服務(wù)收入占比僅為22.1%，同期行業(yè)平均水平為24.29%。

另一方面，碧桂園服務(wù)盈利能力改善也是受益于增值服務(wù)毛利率的提高，從2015年49%上升至2018年上半年的56%。

目前公司整體的增值服務(wù)占比及增值服務(wù)毛利率水平仍有較大提升空間，有望成為未來的利潤及增速來源。

市值超綠城服務(wù)約1倍 成港股最大市值物管公司

公司自2018年6月19日上市以來，整體表現(xiàn)較好，從8.8港元開盤以來，截至1月2日累計(jì)上漲21.2%。公司估值水平PE(TTM)為39，位于13家上市物管公司之首。如下圖所示，行業(yè)平均值為24.44，估值前幾的分別為碧桂園服務(wù)、新城悅、浦江中國、綠城服務(wù)。而新城悅與碧桂園服務(wù)上市時(shí)間較短，后續(xù)表現(xiàn)還需時(shí)間來驗(yàn)證。

從已上市(港股、A股)公司的總市值比較來看，碧桂園目前總市值及流通市值均為272.5億元，而行業(yè)均值為68.59億元，碧桂園服務(wù)遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，排在碧桂園服務(wù)之后的是綠城服務(wù)，總市值約為碧桂園服務(wù)的一半。

近來資本趨冷，雅生活服務(wù)上市半年，上市首日PE為46左右，目前估值僅有22倍PE。佳兆業(yè)物業(yè)則上市即破發(fā)。可見，碧桂園服務(wù)近期股價(jià)表現(xiàn)堅(jiān)挺，實(shí)屬不易。

國海證券指出，當(dāng)前物業(yè)管理行業(yè)處于高速發(fā)展、集中度快速提升的跑馬圈地階段，具備良好資源儲(chǔ)備、加速擴(kuò)張及品牌優(yōu)勢的龍頭公司有望持續(xù)領(lǐng)跑。碧桂園服務(wù)股價(jià)表現(xiàn)較好，也體現(xiàn)了市場對于龍頭物管公司的認(rèn)可。