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東方證券(600958)發布研究報告稱，站在當前時點，該行認為中國、美國、歐元區的制造業PMI指數均已位于枯榮線以下，回顧歷史來看，除衰退超預期外，持續大幅下行空間相對有限，若后續美國經濟成功實現軟著陸，需求端或難以明顯惡化，銅需求或仍有較強支撐，“N”字第三筆或也正徐徐而來。建議關注資源端不斷擴產的龍頭企業如：紫金礦業(601899.SH)、洛陽鉬業(603993.SH)、金誠信(603979)(603979.SH)。

東方證券主要觀點如下：

歷史復盤：金融屬性與商品屬性交替作用于銅價，加息尾聲金融屬性多占據主導作用，加息結束后商品屬性多發揮主導作用。

1)加息尾聲：金融屬性多占據主導作用，銅價多反彈。美聯儲政策往往是數據依賴型，美聯儲結束加息往往伴隨著通脹下行及經濟承壓。但通常需求承壓僅初顯，而金融屬性受美聯儲加息結束影響變化劇烈，權重明顯提升，銅作為金融資產吸引力增強，除衰退超預期外，銅價得到一定支撐。回顧歷史5輪加息以來，美聯儲結束加息前后，銅價多處于觸底回升或震蕩上行的狀態。

2)加息結束—降息開始：商品屬性占據主導地位，銅價也多隨中美制造業PMI指數波動，中后期銅價多震蕩下行。

3)降息階段：中前期多呈“V”形走勢，后期分化較大。通常來看，美聯儲不斷降息往往伴隨著經濟下行周期，此時銅價往往呈下行態勢，僅靠單次或幾次降息并不能馬上扭轉經濟頹勢，降息前期，銅價多延續下行趨勢。但隨著降息逐步推進，降息中期銅價往往出現明顯回升。降息后期銅價走勢則分化較大，且多黑天鵝事件。

站在當前時點，該行認為銅價后市或具較強韌性，“N”字第三筆或正徐徐而來。

從金融屬性來看，該行認為隨著美國緊縮周期步入后半段，加息尾聲已漸近，銅價或受金融屬性影響出現一定反彈。從商品屬性來看，與前幾輪加息尾聲階段略有不同，目前中國、美國、歐元區的制造業PMI指數均已位于枯榮線以下，回顧歷史來看，除衰退超預期外，持續大幅下行空間相對有限。“7.24政治局會議” 強化“加強逆周期調節和政策儲備”，有望加力拉動總需求，擴大內需對沖出口外需轉弱，對經濟恢復形成有效助力。此外在美聯儲2023年7月議息會議中，對經濟情況的理解較前期更為積極一些，美聯儲工作人員也不再預測美國經濟會陷入衰退;不使用“樂觀”這個詞，但存在實現軟著陸的路徑。若后續美國經濟成功實現軟著陸，該行認為需求端或難以明顯惡化，銅需求或仍有較強支撐。

權益端復盤：考慮到數據的可得性以及各家銅企的業務變化、上市時間等因素，該行選取2018-2020年降息周期來探討降息期間銅行業相關公司的股價與銅價的相關關系。整體來看，海內外銅企股價與銅價趨勢性較為一致，但股價一般領先于銅價見頂及見底，且韌性更強。從企業端來看，以2018-2020年為例，量增較為明顯的紫金礦業、南方銅業等公司股價彈性明顯高于五礦資源等，因此該行預計量增較為明顯的企業在降息周期中或也有望獲得更好的股價彈性。

風險提示：美聯儲加息次數或幅度高于預期，宏觀經濟超預期衰退，資源端增速超預期風險、銅相關資產歷史走勢不可復刻風險、銅企股價受多因素影響風險等。

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